Causas y evolución de la crisis financiera

Las hipotecas subprime han sido la materia prima de un modelo de negocio bancario incentivado, más por las comisiones que generaba que por el análisis exhaustivo de los riesgos: comisiones procedentes de la concesión de las hipotecas subprime y la colocación de activos financieros cada vez más complejos con esas hipotecas como subyacente.

La existencia de muy bajos tipos de interés durante un periodo largo de tiempo, y los cálculos de las agencias de rating, alimentaron la demanda de esos activos financieros ahora llamados “tóxicos” por varios mercados e intermediarios financieros – bancarios y no bancarios-, lo que se convirtió en un inicial crédito en riesgo de mercado.

La posibilidad de sacar esos activos de los balances bancarios para disminuir las exigencias de capital camufló el destino de esos activos financieros y, cuando sus precios se hundieron, nadie sabía dónde estaban las pérdidas provocando una crisis de desconfianza entre los bancos que colapsó el mercado interbancario.

Creación de un modelo de negocio en el que se sustituye el exhaustivo análisis del riesgo por la generación de comisiones como incentivo para el negocio bancario de hipotecas subprime

Desde la Gran Depresión los precios de las casas nunca habían caído en el conjunto de los EEUU y se confiaba en que esto nunca ocurriese, por lo que el mercado de hipotecas se veía con poco riesgo: si alguien impagaba se le podía refinanciar por el mayor valor que tendría la casa, o siempre la podrían vender por un valor superior al del crédito. La consecuencia fue una relajación de los estándares crediticios en EEUU. Pues bien, con esta hipótesis se desarrolla un modelo de negocio que a su vez alimentó ese dogma, y que podemos caracterizar por:

• Originar para distribuir. Si la hipoteca que se genera se va a “empaquetar” y vender a otro, disminuyen los incentivos para hacer un exhaustivo análisis de sus riesgos: los incentivos se concentran en las comisiones a cobrar por conceder la hipoteca y por colocar las titulizaciones, y sus productos estructurados
• Como consecuencia de lo anterior, los sistemas de incentivos para los empleados se basan en el volumen de hipotecas y en las comisiones que éstas y sus subproductos generan
• Agencias de Rating. Además, el 90% de las titulizaciones y otros productos estructurados sobre hipotecas subprime disfrutan, inicialmente, de una calificación AAA y con un importante diferencial de rentabilidad frente a otros activos AAA. Esto elevó mucho su demanda por parte de bancos también de otros países más allá de EEUU, de fondos de pensiones y de inversión necesitados todos de mayores rentabilidades en un periodo de muy bajos tipos de interés.
• No perder cuota de mercado. Algunos bancos abordaron nuevas actividades porque la competencia lo hacía, pero sin tener la estructura de riesgos adecuada.
• Arbitraje regulatorio con el Capital. Por cada riesgo que tiene en su activo, un banco debe tener una cifra de Capital con su coste asociado, por lo que algunos sacaron los activos del balance. Para ello, promovieron sociedades o vehículos (SIV y Conduits), lo cuales compraban activos como las titulizaciones y CDO con vencimiento a largo plazo, financiándose a corto plazo emitiendo papel comercial respaldado por esos activos. En definitiva hacen una actividad bancaria pero sin estar sujetos a exigencia de recursos mínimos.

¿Qué pasó entonces? Crisis de crédito que se contagia a los mercados

Existe una crisis de crédito por aumento inesperado de impagos y descenso de los precios de las casas; que se traslada a una crisis de mercado al hundirse los ratings y los precios de los activos financieros tóxicos. En 2007 aumenta la morosidad de las hipotecas subprime estadounidenses muy rápidamente y más allá de los niveles esperados. La solución debía ser acudir a la hipótesis del modelo: refinanciar o vender las casas. El problema es que el precio de las casas no había subido, sino que incluso llevaba un año descendiendo, comenzando así una crisis de crédito.

Como consecuencia de ese rápido e inesperado aumento de los impagos y del descenso de los precios de las viviendas en EEUU, las complejas estructuras y titulizaciones AAA sufren descensos en su rating no vistas antes en bonos convencionales de gobiernos o empresas con los que compartían calificación crediticia.

Los asombrosos descensos de rating de los activos relacionados con hipotecas subprime conducen a equiparables caídas en sus precios, desapareciendo prácticamente el mercado y con ello los precios de valoración de esos activos. Entonces, la crisis de crédito genera una importante crisis de mercado.

La desconfianza se apodera del mercado

Crisis de liquidez. Al estar los “activos tóxicos” fuera de los balances de los bancos y ocultos en los vehículos especiales, nadie sabía quién los tenía ni las pérdidas acumuladas.

Ocurrido lo anterior nadie quería comprar el papel comercial emitido por esos vehículos especiales. Ese papel comercial era necesario para financiar las titulizaciones y otras estructuras que habían adquirido los mencionados vehículos, y como no eran bancos -aunque actuasen como tales – tampoco podían acudir a la financiación de los bancos centrales. El resultado fue la quiebra de los SIV y Conduits, o la integración de los activos “tóxicos” en los bancos promotores de los vehículos.

Al estar ocultos en esos vehículos nadie sabía qué bancos podían estar contaminados. Y aunque se supiese nadie confiaba en el precio al que estaban valorados porque no existían precios de mercado, y también hay muchas dudas sobre la adecuación de los sistemas internos de los bancos para valorar esos activos.

El resultado es una grave desconfianza entre bancos que hace desaparecer el mercado interbancario, y se generalizan los problemas al añadirse una crisis de liquidez que afecta a todo el sistema financiero, tuviese o no activos subprime. Ante esta situación los bancos centrales realizan inyecciones extraordinarias de liquidez para mantener el sistema bancario.

Resumen y reflexión

Los elementos comentados de la actual crisis nos revelan algunos puntos de reflexión. En primer lugar, la necesidad de reforzar la alineación entre Negocio y Riesgo, y evitar modelos de negocio en que los incentivos dejen fuera el estricto análisis de sus riesgos. Observamos también que ha habido deficiencias en la identificación de los riesgos, lo que pone de manifiesto la importancia de grupos o comités multidisciplinares para el análisis de los nuevos productos. Estos análisis de riesgos deben tener en cuenta la existencia de grandes vasos comunicantes entre las diferentes clases de riesgo, y nos obligan a esforzarnos en reflexionar acerca de los modelos de valoración utilizados.

A lo anterior, en algunos bancos se ha añadido el deficiente control global de los riesgos en una unidad que aglutine las exposiciones de todas las empresas del grupo financiero y la totalidad de las clases de riesgo asumidos. Por último debemos también reflexionar acerca de la medición y gestión de los riesgos de liquidez, asunto que hasta hace bien poco tiempo no era una de las mayores preocupaciones del sistema financiero.