BBVA Asset Management: “2023 puede ser un buen año para numerosos activos financieros”

La economía global se ha visto impactada en 2022 por los efectos combinados de las presiones inflacionistas, derivadas de la salida de la pandemia y la invasión de Ucrania, y de políticas monetarias restrictivas.

Para 2023, el escenario central que maneja BBVA AM & GW es el de un aterrizaje suave de la economía global. Es decir, un crecimiento bajo que no llegará a recesión. Pero el grado de incertidumbre es alto y el riesgo está sesgado a la baja, bien por inflaciones resistentes o bien porque cuanto más suben los tipos de interés más cerca se está de la recesión.

En EE.UU. la gestora de BBVA prevé tasas positivas de crecimiento a corto plazo, pero con una tendencia al estancamiento en la segunda mitad del año (con un PIB estimado del 0,7% en 2023). “Esperamos una ralentización del crecimiento del consumo en 2023 al desaparecer algunos de los factores que lo han sostenido todavía este año (el colchón de ahorro de las familias y un mercado laboral que da señales de agotamiento). Y esperamos una moderada caída de la inversión de la mano fundamentalmente de la residencial”, explica Joaquín García Huerga, director de Estrategia Global de BBVA AM.

Después de un año hasta ahora mejor de lo esperado, la economía de la eurozona entraría en una recesión técnica en el cuarto trimestre de 2022, que se extendería hasta el primer trimestre de 2023 (con un PIB estimado del 0,3% el año que viene). La magnitud de la recesión dependerá en buena medida del mercado del gas, y la recuperación posterior vendrá determinada por el deterioro de las condiciones de financiación.

En China, los estrategas de BBVA AM prevén una mejora del crecimiento (con un PIB del 4,5% estimado para 2023), en parte por las medidas recientemente anunciadas: relajación de algunas restricciones para limitar los efectos de la política de Covid cero y el plan de apoyo a los promotores inmobiliarios y a los compradores de vivienda.

Latinoamérica tiene por delante unas perspectivas de crecimiento modestas (PIB estimado para 2023 del 1% o algo menos). En distinto grado, los países de la región se enfrentan a una moderación de la demanda interna en un contexto de inflaciones elevadas.

“Tenemos que remontarnos a la década de los años treinta del siglo pasado para encontrar caídas conjuntas superiores al -16% actual en la renta fija y la renta variable"

2022, un año de excepción para los mercados

“Entrando en los mercados financieros, lo primero que debemos comentar es hasta qué punto 2022 está siendo excepcional”, explica García Huerga. “Tenemos que remontarnos a la década de los años treinta del siglo pasado, casi 100 años, para encontrar caídas conjuntas superiores al -16% actual en la renta fija y la renta variable, constituyendo la renta fija la parte más anómala”.

Según explica el experto, para que baje la volatilidad en los mercados financieros y los activos de riesgo puedan continuar la recuperación iniciada, la inflación debe empezar a bajar y las expectativas de subidas de tipos de los bancos centrales se deben estabilizar. Y estas dos condiciones están empezando a cumplirse.

La inflación puede haber tocado techo

Haciendo mención primero a la inflación, en términos generales parece haber tocado techo de la mano de los precios de la energía y de los bienes no energéticos. La previsión es que sigan relajándose los cuellos de botella en las cadenas de suministro globales, favoreciendo una moderación adicional en el precio de numerosos productos.

En EE.UU. la debilidad de la demanda, la pérdida de fuerza del mercado laboral, que permitirá una moderación del crecimiento de los salarios, y la respuesta del precio de los alquileres al deterioro del mercado inmobiliario, ayudarán a reducir las presiones inflacionistas en el sector servicios. BBVA AM & GW espera, por tanto, una moderación de la inflación, general y subyacente, hacia niveles inferiores al 4% a finales de 2023.

La eurozona, en lo que respecta a la inflación, se ha visto muy condicionada por el encarecimiento del precio del gas y del petróleo. Las fuertes caídas en ambas materias primas a finales de 2022 y las medidas adoptadas por los gobiernos para frenar la escalada energética deberían contribuir a una fuerte caída de la inflación a lo largo de 2023, pudiendo cerrar el año también en niveles inferiores al 4%, y casi más cerca del 3%, aunque los riesgos todavía están sesgados al alza.

El fin del ciclo de las subidas de tipos, cada vez más cerca

Pasando a las expectativas de los bancos centrales, BBVA AM espera que se modere el ritmo de subida de tipos de la Fed y que el ciclo alcista finalice entre primavera y verano de 2023 en torno al 5%. “Aunque vemos margen para una moderada relajación posterior, con una inflación a la baja y la tasa de paro al alza, la política monetaria seguirá siendo claramente restrictiva durante 2023”, afirma Joaquín García Huerga.

Por su parte, el BCE continuará con su proceso de normalización monetaria en 2023 de la mano de subidas de tipos de interés, pudiendo llegar a la zona del 3%.

“Por tanto, podemos estar cerca del final de las subidas de tipos, y ello hace cada vez más idóneas las posiciones en renta fija soberana”, explica García Huerga. El equipo de inversiones de BBVA AM & GW ya ve atractivos los niveles de tipos alcanzados en los bonos del Tesoro estadounidense, especialmente en los tramos largos, y también en numerosos bonos soberanos emergentes. La situación de los bonos soberanos europeos no está de momento tan clara, pero a lo largo de 2023 lo normal es que ofrezcan una rentabilidad suficientemente atractiva.

El crédito también ha experimentado una mejora significativa de su rentabilidad esperada y, si se ajusta por riesgo, destacan los bonos de alta calidad crediticia europeos (‘investment grade’).

Históricamente, y en ausencia de una recesión en los meses posteriores, una vez que la Fed deja de subir los tipos, el S&P 500 y el resto de bolsas normalmente han subido

La valoración, el pilar principal para las bolsas

Las bolsas han visto cómo en 2022 su valoración se ha reducido de forma significativa, y son numerosos los mercados desarrollados y emergentes que cotizan por debajo de sus medias históricas. Además, los beneficios empresariales han subido, tanto por unas ventas empujadas en parte por la salida de la pandemia y en parte por la inflación, como por los márgenes empresariales, en zona de máximos históricos. Sin embargo, los márgenes ya han iniciado una fase natural de caída, aunque no debería ser muy acusada.

Históricamente, y en ausencia de una recesión en los meses posteriores, una vez que la Fed deja de subir los tipos, el S&P 500 y el resto de bolsas normalmente han subido. Además, y de nuevo cuando la Fed deja de subir los tipos, se frena la contracción de la valoración y se inicia la expansión de la misma.

Pero la evolución de los beneficios empresariales en 2023 se presenta un tanto incierta, y dependiente de la intensidad de la desaceleración macroeconómica. “Pensamos que en EE.UU. los beneficios no registrarán apenas crecimiento mientras que en Europa caerán ligeramente”, afirma el experto. En cualquier caso, son cifras alejadas de las caídas severas de recesiones previas.

La valoración constituye por tanto el principal pilar a la hora de ser constructivos o positivos con las bolsas en 2023, y el ajuste ha sido severo en el caso de las bolsas europeas. La bolsa estadounidense tiene a priori menos potencial de revalorización que las europeas, aproximadamente entre el 4% y el 5% incluyendo dividendos, porque no se ha quedado suficientemente barata en 2022. Pero las incertidumbres geopolíticas, energéticas y económicas son de calado suficiente como para recomendar flexibilidad y adaptación a un entorno que puede ser muy cambiante, especialmente en el caso de Europa.

Las bolsas emergentes también pueden tener buen comportamiento en 2023, e incluso mejor que las desarrolladas, porque además de una valoración atractiva, podrían contar con el apoyo de un dólar más débil. Y es que en términos de tipo de cambio efectivo real, el dólar se encuentra sobrevalorado.

En divisas, el euro tiene cierto margen de apreciación frente al dólar, por lo menos hasta la zona de 1,10, pero condicionado al mantenimiento de un escenario económico en la eurozona razonablemente soportado y parecido al de EE.UU.

“Como resumen, en nuestro escenario central de aterrizaje suave de las economías, 2023 puede ser un buen año para numerosos activos financieros”, afirma García Huerga. La estrella debería ser la renta fija, como motor de generación de rentabilidad para las carteras y a priori con poco riesgo. Y dentro de la renta fija destacan los bonos corporativos de alta calidad crediticia. “Las bolsas también pueden subir, ofreciendo más potencial las emergentes y las europeas, pero en términos de rentabilidad ajustada por riesgo nos parece más atractiva la renta fija que la renta variable, al menos en la primera parte del año”, concluye.